1引言

　1.1研究动机

　1.2研究框架与研究结论

　1.3可能的贡献与创新

2制度背景

　2.1发审制度国际比较

　2.2中小板首次公开发行并上市流程

　2.3中国发审制度及变迁

　2.4发审委社会资本

　2.5中国审计市场的发展及特殊性

3文献回顾

　3.1企业上市文献综述

　3.2社会资本文献综述

　3.3审计师选择文献综述

　3.4审计收费文献综述

4社会资本与审计需求及审计收费

　4.1理论分析

　4.2样本选择与回归模型

　4.3描述性统计

　4.4回归结果

　4.5稳健性检验

　4.6本章结论

5社会资本与上市资格

　5.1理论分析

　5.2样本选择与回归模型

　5.3描述性统计

　5.4回归结果

　5.5稳健性检验

　5.6本章结论

6社会资本与上市后经济后果

　6.1理论分析

　6.2样本选择与变量设置

　6.3发审委社会资本与发行定价

　6.4发审委社会资本与首日抑价率

　6.5发审委社会资本与市场表现

　6.6发审委社会资本与盈利能力

　6.7本章结论

7研究结论与局限

　7.1研究结论

　7.2主要的局限性

参考文献

后记

1引言

1.1    研究动机

依照《证券法》规定，中国证监会于1999年成立了股票发行审核委员会（以下简称发审委），规定股票发行必须经过发审委的过会审核，并赋予了发审委股票发行上市最终审核人的法律地位。2003年12月，新改组的发审委委员从80名减少到25名，并且要求向公众公布发审委委员名单。改组后的发审委委员的构成为中国证监会的人员5名，中国证监会以外的人员20名，会外专职委员一般从会计师事务所和律师事务所等中介机构聘请，会外兼职委员则一般从发改委、国资委、大学及基金管理公司中选聘。

中介机构合伙人当选为发审委委员，能够使中介机构与发审委之间形成社会网络，中介机构能够获取和使用嵌入在该社会网络中的资源，即社会资本（林南，2004）。本文将该社会资本称为“发审委社会资本”，即嵌入在“中介机构—发审委”网络中的中介机构可以获取和使用的资源。

发审委作为企业上市的最后一道审核关卡，本应是独立于企业的核准机构。但是法律强制规定，企业申请上市必须聘请券商、会计师事务所、律师事务所等中介机构。如果拟上市公司聘请有发审委委员的中介机构，则会形成“拟上市企业—中介机构—发审委”社会网络。企业通过中介机构与发审委建立联系，获取发审委社会资本，可能带来以下两个方面的影响：一方面，增加“拟上市企业—中介机构—发审委”之间的信息传递，提高发审委的审核效率，优化资源配置，降低发审委审核风险；另一方面，也会损害发审委的独立性，弱化发审委资源配置效率。2006年5月发布、2009年5月修订的《中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法》规定，如果发审委委员或者其所在工作单位近两年来为发行人提供了保荐、承销、审计、评估、法律、咨询等服务，发审委委员应及时提出回避。尽管回避制度能一定程度上保持单个发审委委员与特定申请人间的独立性，但是发审委委员间也形成了一个社会网络，他们之间是可以沟通信息、互通有无的，并且在小群体内存在互惠互利的可能性。因此，整个发审委与申请企业之间的独立性仍然有可能受损。以上两方面的影响都可能会提高聘请有发审委社会资本中介机构的企业通过审核的概率，从而促使申请上市的企业优先聘请此类中介机构。

此外，以下制度因素或经济因素也使得申请上市的企业有动机聘请有发审委社会资本的中介机构：（1）中国上市资源稀缺。上市资格能给企业带来多方面的好处，包括更便捷的融资机会（IPO融资、增发配股以及银行贷款能力的提升）、提高企业知名度、更好的投资机会、更优惠的地方政策扶持等，因此，企业有动机为了获取上市资格而聘请有发审委的中介机构。

（2）不论在早期的额度制下，还是在目前的核准制下，企业能否公开发行股票并上市，都不是由市场说了算，而必须要获得地方政府、中央企业主管部门及证监部门的批准。即便新股发行制度改革的一个重点是推行核准制、弱化证监会的审批权，但中国证监会审批的实质没有根本改变。企业申请上市过程中，审核程序多，审核不透明，上市过程漫长，不确定性程度高。为了获取审核过程中各环节的相关信息，降低信息不对称程度，申请上市的企业有动机聘请有发审委社会资本的中介机构。

（3）在股票发行审批制下，由于政策导向及地方政府利益的影响，IPO公司基本都是国有企业。2004年股票发行制度实行保荐制后，尤其是中小板成立以后，民营IPO公司大幅度增加。虽然地方政府和中央企业主管部门退出了初审程序，但是企业发行股票必须首先征求省级人民政府和国家发改委的意见，再由保荐人推荐发行。进一步地，如果考虑到地方政府的经济利益、国有企业的政治联系以及券商的政府背景，那么国有企业仍然很可能拥有优先上市的权力。因此，申请上市的民营企业可能更有动机聘请有发审委社会资本的中介机构。

发审委能否发挥其审核功能，择优批准企业上市，是监管机构、广大投资者和未上市企业共同关心的问题。本文基于发审委的以上特征以及企业的动机，分析了以下几个在学术界和实务界都较为关心的问题：中介机构的发审委社会资本是否会影响企业对中介机构的选择和收费？过会审核时，中介机构的发审委社会资本能否影响IPO资源分配，能否提高客户被批准上市的概率，是否会收取超额费用？中介机构的发审委社会资本对客户上市后经济后果有何影响，对资源配置效率有何影响？

首先，由于只有两家券商曾经当选发审委兼职委员，并且律师事务所选择和收费的研究超出了会计研究领域，因此，本文从审计师的角度研究中介机构选择和收费。中国特殊的制度环境和法律环境，导致中国上市公司的审计需求难以仅仅借鉴国外的理论来解释，比如代理理论、信号传递理论、保险理论等。目前已有学者对中国审计需求的特殊性进行了不少研究，如DeFond，Wong and Li（2000）发现，随着审计质量的提高，审计师的市场占有率反而下降了；Wang et al（2008）研究了中国上市公司产权性质与所在地区发达程度对审计师选择的影响，发现国企倾向于选择本地小所，尤其是在发达程度较低的地区。

相对于二级证券市场，IPO市场的审计需求也存在其特殊性。对于申请上市的企业而言，能否成功上市是重中之重，因此，企业在选择审计师时可能更多地考虑审计师能否协助其顺利上市，而不是该审计师能否提供高质量的审计报告，从而降低代理成本等。朱红军等（2004）发现IPO审计存在对管制便利、会计师事务所规模和审计师地缘关系的需求，而缺乏对高质量审计的需求；王兵，辛清泉（2009）则对审计需求研究进行了补充，主要关注民营IPO企业的审计寻租行为，发现如果会计师事务所合伙人当选发审委委员，则事务所在民营IPO企业中的市场占有率较高；于李胜、王艳艳（2010）发现，实施补充审计制度后，企业IPO审计时，对获得补充审计资格的会计师事务所的需求增加。审计收费也通常受到特殊的审计需求或政府管制的影响（Jeong等，2005；张奇峰，2005；王兵、辛清泉，2009；于李胜、王艳艳，2010）。本文进一步丰富关于IPO审计需求和审计收费的研究。

其次，学者们在研究企业IPO问题时，首先关注企业为什么要上市。在发达国家，学者们主要从企业选择上市的角度来研究企业的上市动机，即什么样的企业会主动申请上市并完成IPO（Pagano et al，1998；Brau and Fawcett，2006）。而在中国，企业一直以来都处于被监管机构选择上市的地位。在早期的额度管理和指标管理下，政府把股票市场作为国民经济筹集资金的工具，只有国有企业能发行股票，民营企业是谈不上改制和发行上市的，后来更明确地提出了股票市场要为国有企业解困服务，采取捆绑上市（林义相，2006）。发行额度和指标也是由证券主管部门、地方政府和各部委层层分配，国有企业也没有自行选择的权力。2001年起的新股发行制度改革，在一定程度上提高了企业的自主选择权力，民营企业逐步进入证券市场，但是企业能否上市，仍要通过证监会和发审委的层层审核，总体上存在相当的不确定性，上市资格较难获取。因此，目前中国证券市场的状态是需求大于供给，上市资源稀缺，关于中国企业上市的研究，通常从供给方的角度来进行，即监管者选择什么样的企业上市（陈冬华，2008；Du and Xu，2009）。

从公开数据来看，从中小板成立以来至2010年12月31日止，有23%的企业申请在中小板IPO被否，大部分被否企业招股说明书的财务数据等已经满足了中国证监会对新股发行的硬性要求，并且被否企业的大部分财务数据与通过审核的企业无显著区别。本文主要关注的是：在核准制下，除了需要达到《首次公开发行股票并上市管理办法》所规定的各种硬性财务条件外，中介机构的发审委社会资本是否是企业取得中小板上市资格的重要影响因素。

最后，发审委的资源分配效率也是监管机构、广大投资者和未上市企业关注的问题。由于无法获得未通过审核企业过会审核后的财务数据，无法直接比较未通过审核企业与通过审核企业的盈利能力和市场表现，因此，本文从发行人聘请的中介机构是否有发审委社会资本的角度，间接研究发审委的资源分配效率。如果发审委社会资本促进了发行人与发审委之间的信息传递，使得发审委选择更好的企业上市，那么发审委的资源分配效率较高；如果发审委社会资本通过“人情面子”发挥作用，发审委独立性较低，那么发审委有可能批准较差的企业上市，发审委资源配置效率较低。

通过以上三方面的研究，本文能够基本展现中介机构的发审委社会资本在IPO过程中的作用，解答监管机构、广大投资者和未上市企业的一部分问题。

1.2研究框架与研究结论

本文以中小板开板日期2004年6月24日至2010年12月31日止申请在中小板上市的企业为样本，分析了中国发审委委员的组成、发行审核制度、发行定价制度以及审计市场特殊性等，从中介机构，尤其是会计师事务所合伙人当选发审委委员，从而中介机构获得发审委社会资本的角度出发，按照事前、事中和事后的逻辑条理，研究了以下论题：（1）发行审核前，发审委社会资本对IPO审计需求和合同审计收费的影响；（2）发行审核时，中介机构发审委社会资本对上市资格获取的影响，并在稳健性检验中研究了对审计收费的影响；（3）发行审核后，发审委社会资本与企业上市后经济后果的相关性，包括与IPO定价、首日抑价率、上市后市场回报以及上市后盈利能力的相关关系。本文的研究框架以及在各时间点或时间段所采用的社会资本变量如图1-1所示。

图1-1研究框架时间图及对应变量（以审计师为例）

根据逻辑推理，本文在审计师选择以及上市资格获取的研究中，对发审委社会资本进行了不同的定义，如表1-1所示（以事务所发审委社会资本为例，中介机构发审委社会资本以此类推）。首先，企业只能根据审计师过去的发审委社会资本情况聘请审计师，并制定合同审计费用，因此在审计师选择研究中采用Auditor1-Auditor4。其次，影响上市资格获取的，应该是过会审核时的中介机构社会资本，或者过会审核前一段时间内的中介机构社会资本，包括Audior和Auditorpre1-Auditorpre3。两者不能统一。根据研究需要，本文使用较多时间点或时间段的发审委社会资本变量来进行研究或稳健性检验，为避免语言描述的不清晰给读者造成误解，可参考图1-2的详细说明。笔者在给各样本的会计师事务所社会资本赋值时，充分考虑了事务所合并、更名等因素的影响，以最大程度确保数据的准确性。

……